混凝土机械主要包括混凝土泵车、混凝土泵（拖泵、车载泵）、混凝土搅拌站、混凝土搅拌运输车及布料杆等，其中属泵车和搅拌车所占比重最大。混凝土机械广泛应用于民用建筑、基础施工、国防施工、交通及能源等工程建设中

　　混凝土机械是中国工程机械领域最早达到世界领先水平的产品类别，特别是在国内企业成功收购世界混凝土机械三大巨头后，中国企业已经占据了全球混凝土机械的制高点，其中中联重科和三一重工是该领域排名领先的龙头企业。2011年混凝土机械以1053亿元的市场规模位列国内工程机械行业之首，占工程机械行业总收入的五分之一左右。

　　混凝土机械产品是曾经增速最快的产品。2000年以后，在《散装水泥发展“十·五”规划》、《关于限期禁止在城市城区现场搅拌混凝土的通知》以及2004年建设部等六部委下达的“十·五”期间在全国145个地级市推广商品混凝土的文件等政策推动下，商品混凝土从一、二线城市逐渐进入三、四线城市，从而带动了国内混凝土机械领域的空前发展。以混凝土机械领域的主要产品泵车为例，2002-2011年的十年间，泵车销量增速水平整体上快于挖掘机和起重机，个别年份（2003年、2006年和2007年）增速超过100%，2011年在基数比较大的情况下实现了51%的增长。

　　混凝土产品是曾经工程机械行业业务占比最大的产品。2011年混凝土机械以近1000亿的市场规模位列国内工程机械行业之首。以混凝土机械的龙头企业三一重工和中联重科为例，两家企业2007-2012年混凝土机械产品占总营收比重基本稳定在40%-60%的较高水平，一直是工程机械企业中比较核心的业务板块。三一重工2003-2006年混凝土机械收入占比均在60%以上，个别年份占比高于80%。

　　混凝土产品是曾经盈利能力最强的产品。2003-2013年，国内企业混凝土机械产品毛利率基本保持在30%以上，持续高于挖掘机等其他类型的工程机械产品。同时期行业龙头三一重工和中联重科混凝土机械毛利率则基本保持在40%以上。2011年中联重科和三一重工的混凝土机械毛利率水平分别为36%和42%。除此外，混凝土机械产品曾经是各个制造企业的利润中心，根据我们测算，2003-2013年三一重工的混凝土机械产品对公司净利润的贡献保持在40%以上。

　　（1）销量增速和销售收入的下滑。以混凝土机械中的标志性产品泵车为例。2012年，泵车销量增速从2011年51%高水平急剧下降到-10%，并在随后的几年保持不断下降趋势。与之对应的是企业混凝土机械销售收入的不断下滑。2016年三一重工和中联重科混凝土机械收入分别仅占2012年峰值水平的35.85%和20.4%。与其他类型的工程机械产品相比，混凝土机械销量下滑更具有可持续性。2016年，挖掘机和起重机一改多年颓势，告别了持续多年的负增长，而混凝土机械销量增速却进一步下滑到-67%

　　（2）毛利率不断下降。2012年以后，混凝土机械利润率从之前30%-40%的高水平不断下降，2016年的毛利率仅为20%，相比峰值水平下降了近一半。与此同时，挖掘机的毛利率水平则呈现不断上升趋势。

　　房地产投资市场下滑。混凝土机械需求主要来源于房地产市场，如果房地产项目骤然降温，混凝土机械市场就损失大量的集群客户，市场需求趋向零碎化。2010-2011年，各地相继推出严格的房地产限购政策。而2013年四季度以来信贷政策的收紧，增加了开发商融资的难度，房地产开发投资受到进一步的抑制。受紧缩政策影响，房地产新开工面积同比增速从2009年底的峰值下降到底部区域震荡，2013年四季度以来，更呈现底部区域不断下降的趋势。房地产固定投资完成额同比增速则自2013年以来呈直线%。

　　而对于基建投资对混凝土机械市场的拉动作用，房地产业对混凝土设备的需求更大，过去的高增长中，房地产拉动作用更加明显。因此，面对地产投资，尤其是新开工面积的回落，混凝土机械设备行业需求下滑明显。

　　激进的产能扩张。过去工程机械行业处在行业景气上行阶段，制造企业进行了快速的资本开支，我们以固定资产+在建工程衡量产能扩张情况，三一、中联和徐工在2006年到2013年期间，产能扩张处于持续增长阶段。行业过剩的产能投入，也对行业下行阶段的制造企业带来巨大的折旧摊销压力和产能闲置，以三一重工为例，2015-2016年混凝土机械的产能利用率分别仅为27.64%和31.5%，大量的产能处于闲置状态。

　　应收账款账期拉长，财务风险迅速积累。2011年，在国内混凝土机械行业竞争白热化的背景下，为了抢占市场，国内主要的生产企业都采取了“零首付”的激进销售策略，积累了大量财务风险。以三一重工为例，其表外或有负债规模从2010年的210.76亿元增加到2011年的308.82亿元，增速高达46.53%。经营性现金流从2010年67.49亿元下降到2015年21.36亿元的，降幅68.35%。行业龙头三一重工、中联重科和徐工的应收账款也在2010年以来呈现倍数增长，2011年-2013年三企业应收账款总额增长率分别为97.63%、57.59%和30.44%，累计增长3.06倍。

　　行业需求被严重透支。激进的销售策略严重透支了混凝土机械的市场需求。混凝土机械的各类型产品销量增速都在随后的几年出现了严重的下滑。混凝土泵车从2011年51%的高增速水平直线%。车载泵和拖泵从2011年55%的高增速下降到2014年的-28%，搅拌车和搅拌站的销量增速水平也从峰值下降到负增长。

　　总结：由于过去激进的信用扩张导致产能积压严重，主机厂的资产负债表压力迅速传导至利润表，收入和利润面临双重压力。混凝土机械作为上一轮周期中的明星产品，经历几年的下行周期后，从盈利中心转变为亏损中心，成为制造企业的沉重包袱。站在当前，混凝土机械产品需求如何，行业产能和历史包袱去化如何，制造企业盈利能力恢复如何，是我们重点关注的问题。

　　保有量是衡量全社会混凝土机械设备供给产能的有效指标，2011年以来泵车的保有量水平逐年攀升，由于目前混凝土机械行业并没有月度数据跟踪，保有量数据也不完整。根据工程机械协会的数据显示，2015年全社会泵车保有量为6.1-6.6万台。

　　2016年是保有量供给拐点的转折之年。通常混凝土机械设备的保有年限为8年，但是由于过去较低的利用率，我们保守的按照10年折旧更新年限估算更新需求，采取“保有量=上一年保有量+新机销售-更新需求”的计算过程来估算存量保有数据，新机销售具有不确定性，我们中性的考虑2017-2021年的增速水平为30%（由于几年新机销售萎靡，基数较低，即便是以30%的复合增速增长，到2021年的绝对销量仅为4284台，不足高峰期的一半，与2008年的销量水平相似）。根据模型结果，2015年保有量为6.4万台（落在协会估算的预测范围内），2016年混凝土泵车保有量约为6.24万台，保有量数据从2002年第一次增速下滑。供给的持续收缩，新机销售持续下滑和更新设备量出清，全社会有效产能供给开始收缩。

　　1）直接决定了全社会有效的产能供给，有助于盘活存量设备的使用，提高存量设备的使用率，从而对终端的出租价格形成支撑。过去由于盲目信贷扩张，质量较低的客户最后成了风险隐患点之一，对租赁市场价格形成了极大的打压。

　　2）有助于在贷设备工作量的保障。目前期限3-5年左右居多。我们做了统计测算，如果以最长的5年在贷泵车作为统计口径，目前的工作量，设备利用率可以保障在80%以上。在贷设备现金流好转，有助于主机厂应收款的消化和回笼。

　　供给侧变化的同时，需求端也在发生积极的变化。2016年以来，需求端发生了积极的变化，主要体现为几方面:

　　1）基建项目的重启。2017年以来，基础设施建设项目投资增速持续增长，2017年上半年保持在11%左右，略超2016年的水平。2016年下半年以来，PPP模式兴起，一大批PPP项目的逐步落地，包括交通运输、水利建设、市政工程、片区开发、政府基建、保障安居工程等项目，根据Wind数据显示，上述领域的PPP项目占PPP项目投资金额的比例达到82%。

　　2）房地产投资增速回暖。经历了2012-2015年的地产投资低迷期后，2016年地产新开工面积开始回暖，即便是2016年10月后推出的严格的地产调控政策影响，2017年上半年地产新开工面积增速仍然达到了11%。此外，三四线城市地产去库存和拿地都相对比较积极，为地产投资提供了增量。

　　3）环保政策的强化。为贯彻《中华人民共和国大气污染防治法》，严格控制机动车污染，全面实施《轻型汽车污染物排放限值及测量方法（中国五阶段）》中规定的国五标准，自2017年7月起，不再生产和销售非国五标准的重型柴油车。对工程机械领域的搅拌车、泵车和车载泵等都有积极的影响。目前存量的工程机械设备，包括混凝土机械设备，主要都是国二和国三标准的，排放污染较大。随着环保法规执行越来越严格，未来具备较大的可替换空间。

　　从2012年以来，工程机械行业经历了“供给向上，需求向下”的格局，经历了漫长的去产能和去库存过程后，站在当前时点，我们认为混凝土机械行业基本面面临两大改善基础：

　　1）供给侧向下：如前文所述，泵车为代表的混凝土机械保有量增速逐步进入负增长阶段，有效缓解了产能的进一步扩张，供给侧开始进入收缩阶段。根据我们的测算，按照10年更新周期，泵车保有量将会在2016年后形成负增长格局，并且保持长达5年左右的负增长趋势。

　　2）需求侧向上：需求端主要由基建和地产投资构成，2014年后基建和地产投资增速降到了10%以内的区间。2017年上半年增速再次回到了10%以。